17:4022 ноября 2019 Райффайзенбанк

Отрицательные ставки – не вариант для США, но есть ли выбор

Из-за замедления глобальной экономики и неразрешенных торговых споров в последнее время всплывают разговоры/опасения о возможной рецессии в США, которая потребует ответных стимулирующих мер со стороны регулятора

В качестве таких мер обсуждается дальнейшее смягчение монетарной политики, а учитывая уже и так низкую ключевую долларовую ставку, это может означать установление отрицательной процентной ставки (по средствам, размещаемых банками в центральном/резервном банке), которую уже имеют многие страны с развитой экономикой (т.е. может наступить такой момент, когда все развитые страны будут иметь отрицательную ставку, иными словами, за размещение средств в твердой валюте в долги качественного заемщика придется доплачивать).

В опубликованной на этой неделе стенограмме FOMC содержитсямнение членов комитета по этому поводу. “Отрицательные ставки в настоящий момент не являются привлекательным инструментом в США, опыт их использования в других странах неоднозначный (особенно с точки зрения применения в США – прим.), не понятно, как они повлияют на желание финансовых посредников кредитовать и на планы домохозяйств и компаний тратить деньги. Многие члены комитета выразили опасения о том, что отрицательные ставки в США приведут к перекосам на финансовых рынках с угрозой финансовой стабильности. 
Однако несмотря на все эти рассмотрения, комитет неисключает такую возможность при возникновении определенных обстоятельств“. Таким образом, ФРС в целом рассматривает введение отрицательных ставок в США только в крайнем случае и в качестве временной меры. 

Но очень часто временные меры становятся постоянными, так например, и стало с программами QE, которые изначально были запущены, чтобы смягчить шок (от кризиса на ипотечном американском рынке), а впоследствии стали инструментами постоянного действия (неуспешной оказалась попытка выхода из QE, предпринятая в 2018 г., когда баланс ФРС сократился на 691 млрд долл. до 3,76 трлн долл., а долларовая ставка FEDL01 выросла на 1 п.п. до 2,4%, и завершившаяся в начале этого года после обвала рынка американских акций). Снижение долларовой ставки (а вслед за ней, но опережающими темпами и ставок в других развитых странах) является многолетним трендом, который обусловлен фундаментальной причиной: рост экономики США и глобальной экономики происходит в основном за счет увеличения долга (и в абсолютном выражении, и в отношении к ВВП), обслуживание, которого без ущерба прибыльности (= без ущерба ВВП), возможно лишь по все более низким процентным ставкам. Такая парадигма функционирования экономики (потребления в долг, жизнь не по средствам), очевидно, не может продолжаться вечно, поскольку рано или поздно проценты по долгу станут неподъемными, а для продолжения роста нужно привлекать новый долг, в этот момент и происходит естественный переход в зону отрицательной ставки (то есть заемщик должен будет отдать меньше, чем занял, иными словами - это глобальная реструктуризация долга). 

Это некая искривленная реальность, в которой некоторыеэкономические агенты могут взять кредит, за который им еще будут доплачивать, и купить товар/услугу, то есть, по сути, приобретается товар/услуга за отрицательную цену (получается так, что приобретатель оказывает кому-то услугу в том, что приобрел этот товар, и поэтому продавец должен за это заплатить). Пока эта реальность наступила лишь для “топовых” заемщиков (в основном государств) из развитых стран, привлекающих средства в резервных валютах, но постепенно это искривление может распространиться на все более широкие классы активов.

Стоит отметить, что те инвесторы, которые покупают облигации с отрицательной доходностью или с неадекватно низкой доходностью (в терминах YTM), на самом деле планируют получить по ним реальный положительный доход: они верят в то, что доходность останется отрицательной или будет еще более отрицательной и в следующем году, то есть цена не снизится или даже вырастет от момента покупки, что за счет неотрицательного купона и даст прибыль. Однако многие инвесторы не станут покупать инструменты с отрицательной доходностью или с низкой положительной доходностью, но с высоким кредитным риском и переключатся на непроцентные активы, прежде всего, на недвижимость и акции, что может формировать на этих рынках пузыри. По сути, тогда будет происходить процесс гиперинфляции на финансовых и смежных рынках (который уже начался сейчас, примером является индекс S&P и недвижимость в некоторых благополучных странах). 

Отрицательные ставки во всех развитых странах (которые будут установлены, как только ФРС “уйдет в ноль”) будут довольно быстро обесценивать традиционные деньги (фиатные валюты) и формировать спрос на их эквиваленты (прежде всего, близкие эквиваленты: золото и некоторые криптовалюты).

В конечном итоге это должно привести к смене долларовой парадигмы и к перестройке всего финансового мира (возможно бенефициарами этой перестройки выступят страны, имеющие низкий внешний долг и большой профицит в торговом балансе). В этой связи неудивительно, что ФРС выступает против отрицательных ставок, несмотря на яростную критику со стороны Д. Трампа (о том, что долларовая ставка является слишком высокой, мешая экономическому росту). Сейчас именно благодаря политике ФРС отрицательные ставки в других развитых странах (еврозоне, Швейцарии, Швеции, Дании, Японии) не приводят к заметным пузырям на их локальных рынках (капитал находит альтернативы в других странах). Проблема в том, что пока альтернативы, которая позволила бы избежать аналога Великой депрессии (только в гораздо большем масштабе, чем в 1929-1933 гг.), кроме введения отрицательной ставки по доллару не видно. 

Вверх