Остающиеся низкими объемы продажи валюты ЦБ РФ… По нашим оценкам, выпадающие нефтегазовые доходы в августе сократятся еще больше (в сравнении с июлем) и составят 15 млрд рублей ($0,2 млрд). Вместе с ними до такого же уровня должны сократиться и регулярные продажи валюты Минфина (напомним, что в июле их объем составлял 125,6 млрд рублей, или $1,76 млрд), однако эта оценка не учитывает корректировку Минфина. Обычно она не очень большая и постоянно меняет знак, но в последнее время Минфин «ошибается» в меньшую сторону, и из-за такой корректировки объем продаж валюты сильно превышает объем выпадающих доходов.

Отметим, что несмотря на рост цены на нефть Urals до $43,9 за баррель в июле, т.е. выше цены отсечения в $42,4 за баррель, бюджет все еще не получает дополнительных доходов. Это связано с сохранением беспрецедентной просадки физических объемов экспорта и добычи нефти по сравнению с планом Минфина на этот год. Так, в июле физические объемы экспорта нефти, по нашим оценкам, продолжили находиться на ~18,5% ниже плана, а добычи – на ~16%. Таким образом, «эффективная» цена (та, при которой Минфин вновь сможет получать допдоходы, выполняя соглашение ОПЕК++ в его текущей, наиболее жесткой версии) должна быть на 16-18% выше закрепленного в бюджетном правиле уровня, т.е. ~$50 за баррель

Впрочем, этот уровень зависит от условий соглашения в каждом месяце и будет снижаться при ослаблении его условий. Так, ранее мы отмечали, что в целом за год из-за первоначальной версии ОПЕК++ добыча нефти и ее экспорт сократились бы на 6-7,5% - таким образом, «эффективная» цена отсечения в среднем за 2020 год была бы на уровне $45-46 за баррель. Сейчас же с учетом продления более жесткой версии соглашения еще и на июль ее средний по году уровень (при прочих равных) будет немного выше (~$46,5 за баррель).

Не могут компенсировать восстановление импорта и провал физических объемов экспорта углеводородов
Наблюдаемое с начала июня ослабление рубля как к доллару (с ~68 рублей за доллар до 73,6 рублей за доллар по состоянию на утро сегодня), так и евро, несмотря на относительно высокие цены на нефть, как мы уже не раз отмечали, является следствием снятия карантинных ограничений в России (что приводит к восстановлению экономической активности в РФ и импорта товаров и частично услуг). По нашим оценкам, товарный импорт в 3 квартале будет на $12 млрд выше квартал к кварталу (+25% квартал к кварталу и -14% год к году), что существенно больше объема валюты, продаваемой ЦБ РФ.

Также многие компании продолжают выплачивать дивиденды, в том числе отложенные в период карантина (по нашим оценкам, общие выплаты в адрес нерезидентов в 3 квартале составят $14 млрд, что на 36% меньше год к году и лишь на 12% меньше квартал к кварталу). Исходя из текущих цены нефти ($43 за баррель Brent) и курса рубля, сальдо счета текущих операций в 3 квартале вновь (как и во 2 квартале) окажется вблизи нуля (против $10,5 млрд в 3 квартале прошлого года) по причине падения физических объемов экспорта нефти и газа (что нивелирует большую часть роста цен на углеводороды).

Что создает предпосылки для ослабления рубля
Продажи валюты ЦБ РФ не смогут компенсировать отток капитала частным сектором, в то время как приток иностранных инвестиций в ОФЗ близок к нулю. По этим причинам при сохранении текущих цен на нефть/газ (и объемов экспорта) мы ожидаем дальнейшее ослабление рубля (в район 75 рублей за доллар). Кроме того, могут реализоваться «хвостовые» риски в виде падения потребления углеводородов из-за второй волны COVID-19.