Нил Маккиннон, Глава подразделения по макроэкономической стратегии на глобальных рынках ВТБ Капитал
 
Ежедневный макроэкономический обзор: Мягкое ужесточение
 
 
Главным событием этой недели станет завершающееся завтра заседание FOMC, по итогам которого, как ожидает большинство участников рынка, ставка по федеральным фондам будет повышена на 25 бп. На наш взгляд, рекордные уровни котировок американского рынка акций и относительно слабый доллар могут оказаться вполне достаточными аргументами для повышения ставки. В то же время инфляция остается низкой, а индикаторы экономической активности не дают особых оснований рассчитывать на сильный отскок экономики во втором квартале. В ходе последнего опроса фонд-менеджеров, проведенного BoAML, большинство респондентов отметили, что ужесточение монетарной политики ФРС происходит на пике экономического роста и в условиях высокого уровня свободной ликвидности; опрос также показал, что в настоящий момент рекордное количество инвесторов считает американский рынок акций переоцененным. Он также свидетельствует о максимальном сокращении вложений в сырьевые рынки с июня 2010 г.; при этом наиболее перекупленным рынком сейчас выглядит NASDAQ. В списке наиболее серьезных рисков первую строчку второй месяц подряд занимает сокращение кредитования в Китае; на втором месте – потенциальный обвал на глобальных рынках облигаций.

В ближайшие месяцы снижение инфляционного давления может быть усугублено снижением цен на нефть (технические аналитики указывают на формирование на графике котировок нефти «креста смерти»). Индекс цен на сырье Bloomberg (BCOM) находится на годовом, а показатель 10-летней вмененной инфляции (USGGBE10) – на 6-месячном минимуме. На пресс-конференции по итогам заседания FOMC основной интерес для участников рынка будут представлять указания на то, какой будет дальнейшая траектория ставки по федеральным фондам (в частности, будет ли еще одно повышение в сентябре), а также оценка регулятором общей ситуации в экономике.

В основе конечной цели FOMC по ставке (3%) лежит предположение о том, что до достижения этого уровня никакой рецессии или серьезного обвала на рынках не произойдет – и это несмотря на то что восстановление американской экономики сейчас проходит последний этап цикла. Некоторые инвесторы фокусируются на возможных последствиях замедления темпов роста кредитования для экономики США. Последний статистический отчет ФРС (H.8) показал, что в последние недели уровень банковского кредитования оставался в целом стабильным, однако важно следить за этими показателями, чтобы не пропустить начало снижения. Также интерес представляют планы ФРС по сокращению своего баланса (4.5 трлн долл.).

Примечательно, что средний уровень доходности 10-летних казначейских бумаг США за последние пять лет составил 2.16%, что очень близко к текущим уровням.

На прошлой неделе мы писали о том, что в погоне за более высокой доходностью инвесторы поднимают цены финансовых активов все выше и выше, создавая условия для очередного перегрева рынка. Такая перспектива не может не вызывать беспокойство у Федрезерва. Так, стремительный взлет котировок акций американских высокотехнологичных компаний сменился резкой коррекцией в минувшую пятницу. Вполне возможно, что продажи бумаг таких компаний, как Amazon и Apple, входящих в так называемую группу FAANG, возобновятся.

По мнению некоторых комментаторов, перспективы схлопывания пузыря на рынке акций высокотехнологичных компаний, сравнение которых с рынком «доткомов» довольно неочевидно, могут быть связаны с действиями Нацбанка Швейцарии. Последний аккумулировал значительный портфель акций таких американских компаний, как Amazon, и если доходность гособлигаций Швейцарии начнет расти, Нацбанк может начать продавать эти активы, что подстегнет масштабную коррекцию в технологическом секторе. На данный момент 10-летние облигации Швейцарии торгуются с отрицательной доходностью в −0.17%, представляющей нижнюю границу текущего коридора, из чего следует, что в ближайшее время роста давления на акции высокотехнологичных компаний США с этой стороны ждать не стоит.

В ближайший четверг состоится заседание Нацбанка Швейцарии по монетарной политике. Ранее регулятор заявлял о переоцененности швейцарского франка. Признаки перегрева содержатся и в динамике криптовалют, таких как биткоин, а также цен на предметы искусства. Так, котировки акций аукционного дома Sotheby’s, являющиеся достаточно точным барометром приближающегося кризиса, сейчас торгуются вблизи рекордных уровней.

Замедление роста экономики США частично компенсируется ускорением роста в еврозоне и (в меньшей степени) в Японии, факт которого сложно отрицать, несмотря на чуть более слабые, чем ожидалось, последние показатели заказов на поставку производственного оборудования. В конце этой недели Банк Японии проведет заседание по монетарной политике, которая, как ожидают участники рынка, до следующего года сохранит стимулирующий характер.

Глобальный индекс PMI по итогам мая практически не изменился. Как отмечается в пресс-релизе, темпы роста остаются стабильными благодаря росту числа новых заказов, увеличению темпов создания новых рабочих мест и улучшению деловых настроений. Оборот мировой торговли, согласно последним имеющимся данным, в марте увеличился на 1.5%, а объем глобального промышленного производства вырос на 0.3%.

Между тем в мае индекс PMI обрабатывающих отраслей Китая впервые за год опустился ниже отметки в 50 пунктов. При этом снижение индекса совпало с замедлением роста таких показателей, как объем выпуска и количество новых заказов. Данные оборота розничной торговли и промышленного производства также по-прежнему демонстрируют снижение темпов роста. Судя по всему, предпринимаемые китайскими властями меры по снижению избыточной долговой нагрузки и ограничению кредитной активности нетрадиционного банковского сектора начинают отрицательно сказываться на общей ситуации в экономике.

Также следует отметить произошедшее в конце мая значительное укрепление юаня. Замедление оттока капитала, которому способствовали введенные китайскими властями ограничения, позволили Китаю возобновить пополнение международных резервов. Кроме того, укрепление юаня относительно доллара США привело к снижению краткосрочных ставок на китайском рынке. Китайские власти, естественно, не заинтересованы в резком ухудшении экономической ситуации в стране в преддверии предстоящей в этом году смены политического руководства. Снижение процентных ставок оказало поддержку сводному индексу Шанхайской биржи, позволив ему восстановиться относительно минимумов прошлого месяца. Баланс Народного банка Китая на данный момент составляет 5 трлн долл.; однако в 1к17 он немного уменьшился благодаря сокращению валютных интервенций.

Замедление роста американской экономики и/или значительная коррекция на американском рынке акций могли бы дать Дональду Трампу дополнительные основания для проведения налоговой реформы. На этой неделе Минфин США намерен предпринять шаги по отмене некоторых положений закона Додда–Франка, что стало бы хорошей новостью для финансового сектора. Уже стало привычным не верить в способность Трампа добиваться реализации обещанных им инициатив, однако в конечном итоге это может оказаться ошибкой. Если Белому дому удастся осуществить налоговую реформу, включая снижение налогов, быстрее, чем ожидает рынок, это может привести к ускорению роста американской экономики и придать дополнительный импульс рынку акций.
 
VTB Capital Research - Инвестиционная стратегия