Финансовые показатели «Полюса» за 3 квартал 2021: верим в золото.

• «Полюс» представил нейтральные результаты, на 2% превысив консенсус-прогноз по показателю EBITDA. Компания подтвердила прогноз по капзатратам ($1-1,1 млрд) и денежным затратам (TCC $425-450 за унцию).
• Мы смотрим на золото в 2022 с осторожным оптимизмом – неопределенность в отношении темпов инфляции, новые вспышки коронавирусной инфекции и слабеющий доллар будут перевешивать вероятные риски ужесточения ДКП.
• Мы рассматриваем «Полюс», торгующийся с консенсус-мультипликатором EV/EBITDA 2022П 7,8x как экспозицию на цену золота с небольшим плечом и подтверждаем в качестве нашего фаворита Полиметалл, который торгуется с дисконтом в 27% к «Полюсу».

Краткая оценка финансовых показателей – рост квартал к кварталу в рамках прогнозов

За 3 квартал 2021 «Полюс» заработал $1400 млн выручки (+12% квартал к кварталу), что соответствует ранее раскрытым данным по продажам, что обусловлено сильной операционной динамикой (продажи золота выросли на 14% квартал к кварталу до 776 тысяч унций), показатель EBITDA увеличился до $986 млн (+10% квартал к кварталу). Рентабельность EBITDA составила 70% (-2 пп квартал к кварталу), снижение объясняется ростом общих денежных затрат (+9% квартал к кварталу до $427 за унцию) на фоне сезонного увеличения добычи на высокозатратных россыпных месторождениях, а также ускорением инфляции. В целом результаты соответствуют консенсус-прогнозу, при этом показатель EBITDA на 2% выше консенсуса, отражающего ожидания рынка. Чистый долг сократился до $1,95 млрд с $2,37 млрд на конец 2 квартала 2021), а отношение чистого долга к EBITDA снизилось до 0,5x (против 0,6x во втором квартале 21 года).

Наши прогнозы по прибыли – снижение показателей в 4 квартале, более сильная динамика в 2022

Показатели 4 квартале 2021, как ожидается, в силу сезонного фактора будут слабее квартал к кварталу, и мы предварительно прогнозируем EBITDA за 4 квартал 2021 на уровне $850 млн, в результате чего общий показатель за 2021, как ожидается, составит $3,47 млрд (+7% против текущего консенсус-прогноза Bloomberg). Наш базовый прогноз по EBITDA на 2022 составляет $3,6 млрд (+4% год к году), что соответствует дивидендной доходности 4%. Наш взгляд на золото остается позитивным – мы полагаем, что в 2022 металл вернет себе привлекательность, поскольку неопределенность в отношении темпов инфляции, новые вспышки коронавирусной инфекции и слабеющий доллар будут перевешивать риски ужесточения денежно-кредитной политики США.

«Полюс»: инвестиционный кейс – ставка на золото с низким плечом

«Полюс» – «голубая фишка» среди мировых производителей золота, поскольку компания имеет самые низкие денежные затраты (TCC) и самые крупные резервы в мире, которые полностью добываются открытым способом. Компания предлагает инвесторам умеренный рост добычи (с 2,7 млн в 2021 до 2,9 млн унций в 2023), а значит она, по сути, является ставкой на цену золота с низким плечом. Сухой Лог представляется привлекательным проектом роста с капзатратами $3,3 млрд и производством 2,3 млн унций при TCC $390 за унцию, но поскольку запуск планируется только в 2027, он вряд ли сейчас существенно влияет на инвестиционный профиль «Полюса».

Дорогая оценка – мы предпочитаем «Полиметалл»

«Полюс» торгуется с консенсус-мультипликатором EV/EBITDA 2022П 7,8x, что соответствует премии 16% к его среднему 5-летнему значению 6,7x и премии 24% к показателю 6,3x у крупных золотодобывающих компаний. Премия в значительной степени оправдана качеством активов и Сухим Логом, который обеспечивает потенциал роста, однако мы продолжаем отдавать предпочтение Полиметаллу, который торгуется с мультипликатором EV/EBITDA 2022 5,7x.