На заседании в пятницу ЦБ сохранил ключевую ставку неизменной (4,25%), что было ожидаемо и для нас, и для большинства участников консенсус-опросов. 

Таким образом, пауза в смягчении политики длится уже три заседания подряд (последний раз регулятор снизил ставку на 25 б.п. 24 июня). В целом наши предположения относительно причин такого решения подтвердились. Основной аргумент против смягчения – волатильность рынков и неопределенность относительно внешних рисков (потенциальные санкции, падение цен на нефть, исход выборов в США), тогда как «за» снижение голосует замедление восстановительного роста внутри страны и начало второй волны пандемии. 

Пока можно сказать, что для ЦБ эти факторы уравновешивают друг друга, поэтому несмотря на неизменность ставки, ЦБ сохраняет мягкую риторику (как в пресс-релизе, так и в комментариях Набиуллиной). Впрочем, ожидать снижения ставки после череды пауз, одновременно сопровождаемых многочисленными обещаниями «снизить ставку на одном из следующих заседаний», становится все труднее.

Возможно, на сдержанность ЦБ в этот раз в некоторой степени повлиял и рост инфляционных ожиданий (с 8,9% до 9,6% в октябре) на фоне ослабления рубля. Впрочем, как мы не раз видели, реакция на этот индикатор у регулятора была очень разной, и в целом он не в числе приоритетных факторов для денежно-кредитной политики в России. 

На наш взгляд, более важным моментом выступает инфляция, и в последние месяцы, несмотря на ослабление рубля, она, наоборот, стабилизировалась на низких уровнях (аннуализированная динамика месяц к месяцу опустилась ниже 4%). При этом ЦБ, видимо, учел некоторый эффект от уже произошедшего ослабления, повысив нижнюю границу своего прогнозного диапазона на этот год с 3,7% год к году до 3,9% год к году, верхняя граница в 4,2% осталась неизменной (наш прогноз - 4% год к году).

На наш взгляд, декабрьское решение как никогда зависит от того, как сложится ситуация в этот конкретный момент (еще несколько месяцев назад тренд на смягчение был предопределен, и развитие ситуации определяла лишь скорость смягчения). С учетом того, что вторая волна вряд ли закончится быстро, а восстановление экономической активности в РФ уже замедляется, этот фактор в декабре будет крайне актуален в контексте снижения ставки, и пока мы видим пространство для смягчения политики в декабре. При этом помешать снижению может рост волатильности финансовых рынков и более активное ослабление рубля.