На прошлой неделе завершился период усреднения (4 сентября), однако, в этот раз банки "переусреднились": средний объём корсчетов за период 8 августа по 4 сентября (2140 млрд руб.) превысил как необходимый для усреднения объем ФОР (по данным ЦБ, он составил 2025 млрд руб.) так и привычный избыток (~85 млрд руб). Кстати говоря, проведенные под конец периода усреднения два аукциона "тонкой настройки" смогли собрать заметные объёмы (3 сентября спрос даже превысил лимит ЦБ в 1,4х). Однако эти аукционы были однодневными, и уже 5 сентября ЦБ вернул в систему почти 500 млрд руб. В отсутствие необходимости держать эти средства на корсчетах, банки, скорее всего, разместили их на МБК, что и могло вызвать достаточно быстрое снижение ставок. Так, RUONIA на 6 сентября достигла 6,87% (дисконт к ключевой - 38 б.п.). При этом мы полагаем, что столь большой дисконт - временное явление. С начала августа его среднее значение составляло 21 б.п. (т.е. ставка восстановится как минимум до этих уровней). Кроме того, на сужение спреда может повлиять отсутствие покупок валюты Минфином на открытом рынке. Напомним, что если это продолжится до конца года, то, по нашим оценкам, в среднем дисконт RUONIA к ключевой ставке сократится  до 10-15 б.п. Отдельно отметим, что несмотря на наличие временно свободной ликвидности у ряда банков (в аукционах «тонкой настройки» их участвовало более 100), начиная с 6 сентября задолженность по коротким кредитам 312-П (по ставке 8,25%) резко возросла до существенных объёмов (500 млрд руб.), чего не было с конца 2016 г. Пока мы не рассматриваем это как индикатор стресса на рынке МБК (так, сейчас ставки междилерского РЕПО на бирже торгуются на умеренно низких уровнях). Скорее всего, это вызвано резким снижением размещения средств Казначейством по РЕПО (задолженность банков по ним снизилась с 730 млрд руб. до 375 млрд руб., средняя ставка 7,3% с учетом норматива ФОР). Поэтому высока вероятность того, что кредитами 312-П воспользовалось крупных 2-3 участника, испытывающие хронический дефицит ликвидности. Не исключено, что переключение на дорогое фондирование от ЦБ окажется временным: уже сегодня Казначейство проведет два аукциона РЕПО  общим объемом 600 млрд руб.