«Аэрофлот»: не легкое начало 2020 года

Слабые результаты за 4 квартал 2019 и 2019 год; снижение рейтинга и целевой цены из-за трудного начала 2020.

·«Аэрофлот» представил довольно посредственные результаты по МСФО за 4 квартал 2019 и 2019 год, близкие к консенсус-прогнозу, но ниже наших ожиданий. Чистая прибыль за 2019 год выросла на 56% до 13,5 млрд рублей (против 18,6 млрд руб. по нашему прогнозу).

·В ходе телеконференции большая часть вопросов касалась эпидемии коронавируса: ее влияние на сектор пока нельзя назвать критичным, учитывая низкий сезон, однако сохраняется высокая степень неопределенности.

·Этот год может стать непростым для «Аэрофлота» из-за вируса и трудностей с поставками Boeing 737MAX. Учитывая результаты 2019 год,  мы понижаем прогноз чистой прибыли на 2020 г. на 14% г/г до 20 млрд рублей и отмечаем риски дальнейшего снижения прогноза в том случае, если проблемы с коронавирусом не удастся разрешить к горячему летнему сезону.

·Мы снижаем рейтинг компании до НЕЙТРАЛЬНО, а целевую цену – до 110 рублей за акцию (с ВЫШЕ РЫНКА и 125 рублей за акцию), исходя из целевого мультипликатора P/E 2020П 6,0x. Исходя из чистой прибыли, дивиденды «Аэрофлота» должны составить около 6,1 рублей на акцию, что соответствует дивидендной доходности 6,5% - ниже уровня «голубых фишек» (8+%).

Результаты по МСФО за 4 квартал 2019 оказались ниже наших ожиданий
Выручка за 4 квартал 2019 выросла на 6% г/г до 154 млрд рубей (консенсус-прогноз Интерфакса: 153 млрд рублей) в результате увеличения пассажирооборота на 3,6% (о чем сообщалось ранее) и роста ставок доходности на 2%. Показатель CASK вырос на 1,7%, что в значительной степени обусловлено ростом стоимости обслуживания самолетов (+8% за год) и затрат на оплату труда (+20% за год).

Такая динамика выглядит хуже наших ожиданий. Среди положительных моментов отметим снижение расходов на топливо на 9.2%, за счет чего EBITDA увеличилась на 45% г/г до 27 млрд рублей (хотя и оказалась на 4% ниже консенсуса) и улучшение рентабельности EBITDA на 4,8 пп до 17,7%. Скорректированный чистый убыток сократился до 6,8 млрд рублей с 16,3 млрд руб. годом ранее, что чуть выше консенсуса. Выручка за 2019 год составила 678 млрд рублей, продемонстрировав рост на 10,8%, EBITDA – 169 млрд рублей (+11,5%), чистая прибыль достигла 13,5 млрд рублей.

Денежный поток и распределение дивидендов. Как и в прошлом году, скорректированный свободный денежный поток «Аэрофлота» оказался отрицательным (по нашим оценкам, -18,3 млрд рублей в 2019 против -2,6 млрд рублей в 2018), что также является негативным моментом. Однако чистый долг снизился на 13% до 548 млрд рублей, подразумеваемое отношение чистого долга к EBITDA составило 3,2х. Исходя из коэффициента дивидендных выплат 50% чистой прибыли по МСФО, компания должна выплатить 6,7 млрд рублей или 6,1 рублей на акцию. Это предполагает дивидендную доходность 6,5%, что выглядит не слишком щедро по сравнению с «голубыми фишками», обеспечивающими доходность выше 8%. 

Влияние коронавируса
Менеджмент компании отметил чрезвычайно высокий уровень неопределенности на рынке, что затрудняет любые прогнозы. Поскольку уровень спроса на авиаперевозки сейчас невысок, и прошел всего один месяц с момент эпидемии, в настоящее время влияние коронавируса на компанию пока умеренное. На некоторых направлениях объемы бронирования снижаются, но не сильно. Менеджмент внимательно следит за ситуацией в части динамики глобального спроса и предложения, но решений о сокращении полетов в Азию и Европу пока не принималось, за исключением рейсов в Китай (полеты сокращены на 40-50%). Новостей о поставке Boeing 737 max нет. Также ничего не известно о компенсациях расходов на топливо со стороны государства (22 млрд рублей).

Мы понизили прогноз прибыли на акцию в 2020 году на 14% и отмечаем риски дальнейшего снижения. Изначально мы полагали, что 2020 год станет поворотным моментом для доходов «Аэрофлота», но наши предположения могут не сбыться: коронавирусная инфекция, трудности с поставками Boeing 737x и слабые операционные показатели в январе указывают на то, что компанию может ждать еще один непростой год. Сейчас сложно судить о масштабе проблем, поскольку эпидемия COVID-19 продолжается, и ее негативные последствия трудно поддаются оценке.

Если проблемы с инфекцией не будут в той или иной степени решены к лету, когда для авиакомпаний наступает пик сезона и зарабатывается львиная доля прибыли, финансовые результаты Аэрофлота за 2020 год могут сильно разочаровать. В настоящий момент мы понижаем прогноз по EBITDA на 2020 г. на 9% до 183 млрд рублей, прогноз по чистой прибыли – на 14% до 20 млрд рублей, учитывая наши неоправдавшиеся ожидания за 2019 год. Наш прогноз роста пассажирооборота на 2020 год остается на уровне 4.6% г/г, хотя фактические показатели могут оказаться хуже, что приведет к дальнейшему понижению наших прогнозов.

Рейтинг и целевая цена снижены
Мы понижаем целевую цену «Аэрофлота» со 125 до 110 рублей за акцию и пересматриваем рейтинг с ВЫШЕ РЫНКА на НЕЙТРАЛЬНО. Новая цель основывается на целевом мультипликаторе P/E 2020П, равном 6,0x, что близко к среднему показателю «Аэрофлота» за последние годы. В настоящее время акции торгуются с мультипликаторами P/E 2020П 5,2x и EV/EBITDA 2020П 4,0x. Мы не будем пересматривать рейтинг до тех пор, пока не появится определенность в отношении перспектив на 2020.

В то же время наш долгосрочный прогноз по «Аэрофлоту» (на горизонте свыше года) остается благоприятным. Проблема с вирусной эпидемией, как мы надеемся, рано или поздно будет решена, «Аэрофлот» продолжит развиваться согласно своему долгосрочному стратегическому плану, предусматривающему увеличение пассажиропотока до более чем 100 млн пассажиров к 2023, а его дочерний лоукостер Победа по-прежнему очень эффективен в сравнении с аналогами и демонстрирует высокие темпы роста.

Антивирусный вебинар: повышаем инвестиционный иммунитет

Медведи вылезли из берлоги и дорогие фишки дрогнули, серьезное испытание для всех инвесторов после сытного 2019 года.

О дивидендных акциях не может быть и речи, кого интересует снижение ставок, какие могут быть накопления на пенсию, если здесь и сейчас страшно и больно? Все заповеди классиков вроде «продавай, когда все жадные, и покупай, когда всем страшно» быстро забылись, как только счет стал уменьшаться. 

Биржевые акулы наелись планктона, откормившего бока на бычьем рынке. Что же дальше? Конец света? «Вирусная рецессия» или это был массовый припадок «мозга ящера». 

Регистрация на вебинар

 

Комментарии