Рынок начал восстанавливаться, но рост неуверенный.

В августе «Алроса» и De Beers продали бриллиантов совокупно на $0,5 млрд – признак того, что худшие времена для отрасли, сильно пострадавшей от пандемии, уже позади. В оставшееся до конца года время мы ожидаем стабильных продаж, но структурные проблемы отрасли никуда не делись, а это означает, что растоваривание запасов крупных производителей алмазного сырья начнется не ранее 1-полугодия 2021. Индия продолжает наращивать мощности по огранке алмазов, но на загрузка действующих мощностей (на 60%) остается невысокой. Также сохраняются ограничения на поездки на фоне новых волн коронавируса и новых мер по обеспечению изоляции. Розничное потребление в США остается сильным уже несколько месяцев подряд, но эффект отложенного спроса иссякает, поэтому  феноменальных результатов в сезон праздников в 4 квартале 2020, по нашему мнению, ждать не стоит.

• Рост продаж крупных алмазодобывающих компаний в августе побудил нас пересмотреть фундаментальные факторы в отрасли и оценку «Алроса»
• Восстановление алмазного рынка продолжается, но с заметными трудностями, и к тому же, на наш взгляд, оно уже практически полностью заложено в цену
• Мы подтверждаем рейтинг «нейтрально» по «Алроса», которая торгуется с мультипликатором EV/EBITDA 2021П 5,8х против собственного исторического среднего 5-летнего уровня 4,9х

«Алроса» торгуется с мультипликатором EV/EBITDA 2021П на уровне 5,8x по оценкам «Атона» и 5,9x по консенсус-оценкам, что не выглядит дешево по сравнению с историческим средним 5-летним значением 4,9x. Как мы понимаем, премия к среднему уровню во многом оправдывается оптимизацией дивидендной политики (дивиденды рассчитываются теперь на основании FCF и левериджа), а также моделью, нацеленной на сокращение капзатрат. Тем не менее, компания оценивается высоко, поэтому мы сохраняем рейтинг «нейтральо» с учетом того, что акции «Алроса» подорожали на 30% после обвала до 55 рублей в марте.

«Алроса»: взгляд в будущее

Финансовые показатели: в рамках нашей модели выручка от продажи алмазов за 2 полугодие 2020 прогнозируется на уровне 96 млрд рублей ($250 млн в месяц в августе-декабре), показатель EBITDA – 36 млрд рублей, FCF – 26 млрд рублей. В 2021 мы ожидаем небольшого (на 2 млн каратов) снижения товарных запасов и прогнозируем реализацию 33,9 млн карат, EBITDA на уровне 105 млрд рублей и FCF, равный 66 млрд рублей.

Дивиденды: наш оптимистичный прогноз по дивидендам за 2020 предполагает выплату 100% FCF за 2 полугодие 2020 в размере 3,4 рубля на акцию (с доходностью 4.7%). По пессимистичному сценарию (с учетом отрицательного FCF (-8,3 млрд рублей) в 1 полугодии 2020 и соотношения ЧД/EBITDA 1,5x на конец года) компания выплатит дивиденды в размере 1,6 рубля на акцию с доходностью 2,2% из расчета 70% от FCF за 2020. Дивиденды за 2021 год могут увеличиться до 9,1 рубля на акцию (с доходностью 12,7%), если «Алроса» направит на дивиденды 100% от FCF (в рамках дивидендной политики требуется 70-100%).

НДПИ: Россия может изменить принцип налогообложения в алмазной отрасли (текущая ставка составляет 8%), взяв за основу расчета НДПИ цены реализации за соответствующий налоговый период, а не ориентир, указанный в прейскуранте Минфина, как сейчас. По нашим оценкам, эффект от изменения будет незначительным: налоговое бремя для компании увеличится на сумму до 2 млрд рублей в случае роста цен или ослабнет на такую же величину, если цены снизятся.

Закупки со стороны Гохрана: по некоторым данным, «Алроса» может к концу года начать продажи алмазов в государственное хранилище РФ. Мы оцениваем это событие как вероятное (учитывая, что «Алроса», как и De Beers, в последнее время снизила цены) и учитываем потенциальные продажи в Гохран в нашем прогнозе.