Впрочем, уже в начале февраля правительство Поднебесной отрапортовало о взятии эпидемии под контроль, а финансовые рынки вновь воспрянули духом.

Шоком для рынков стало поступившие в конце февраля данные Всемирной организации здравоохранения (WHO) о начале активного распространения инфекции в новых очагах – Южной Корее, Иране и Италии. При этом летальность (отношение числа умерших от инфекции к общему числу зарегистрированных больных) в Италии превысила 10%, что привело к паническим настроениям и разговорами о новой глобальной «испанке». Ситуация высокой неопределенности, недостаточная изученность вируса нового типа и перспективы закрытия глобальной экономики на жёсткий карантин привели к резкому обрушению финансовых рынков и всплеску волатильности до уровней кризисного 2008 года.

Между тем, уже в середине марта центральные банки запустили программы активной поддержки ликвидности на рынках, а правительства стран G20 параллельно с вводом карантинных мер договорились реализовывать масштабные программы поддержки экономик.

Сейчас уже можно говорить о стабильном снижении волатильности на рынках, возврате уверенности инвесторов. При этом в последние недели число активно болеющих COVID-19 в развитых странах стабилизируется, хотя тенденция к росту числа новых заболевших в Индии и Бразилии сохраняется. Это уже позволяет оглянуться назад, подвести промежуточные итоги глобальной пандемии, взглянув на неё под разными углами, а также понять, что в настоящий момент имеет смысл делать инвестору.

Финансовые предлоги и экономические последствия

Принимаемые политиками меры по изоляции населения стали беспрецедентными в плане экономики. По факту впервые в глобальном масштабе политики отключали 5-15% экономик своих стран, точечно выключая целые сектора в сфере услуг и частично в производстве. Если последние пятьдесят лет в качестве основных регуляторов делового цикла в странах Запада выступали центральные банки, то теперь эту роль примерили на себя правительства.

Впрочем, в реальности можно рассматривать текущий экономический шок в качестве завершающего аккорда более продолжительной встряски. Последняя глобальная рецессия была в 2008-2009 году, с этого момента прошло уже 12 лет. Еще в конце 2017 года ФРС и ЕЦБ начали переходить к ужесточению денежных политик. В начале 2018 года Дональд Трамп анонсировал торговые войны, которые начали бить по мировой промышленности и торговле. В результате в 2018 году рынки лихорадило, а декабрьское падение американского фондового индекса S&P500 в 2018 году стало худшим декабрьским падением с 30-х годов прошлого века. Впрочем, тогда Дональд Трамп заявил, что договорился с банкирами о выкупе падающего рынка.

Ровно через год, в середине декабря 2019 года под экспирацию мы видели продажи американских акций без видимых причин и начало покупки гособлигаций развитых стран – так называемых «безрисковых» активов. Фактически крупные инвесторы сокращали долю рисковых активов и уходили в безриск. При этом всё это происходило ещё до начала распространения темы с коронавирусом. В нашей декабрьской стратегии мы также указывали на необходимость масштабной коррекции рисковых активов уже в I квартале 2020 года (хотя и не предполагали обвал такой глубины).

Ситуация с COVID-19 стала лишь триггером для инициации обвальных распродаж на рынках в условиях «идеального шторма». Буквально за несколько недель индекс РТС потерял 50% своей стоимости, индекс S&P500 упал на 30%, индекс волатильности VIX взлетел к уровням кризисного 2008 года (выше 80 пунктов). 12 марта произошёл момент истины, когда инвесторы в панике распродавали абсолютно все активы на финансовом рынке, уходя в доллар, создавая кризис ликвидности.

Именно в этот момент ФРС США объявила об открытии линий предоставления ликвидности в рамках операций РЕПО на 1,5 трлн долларов. Позже были запущены масштабные программы поддержки со стороны других центральных банков и правительств. Новые программы продолжают анонсироваться, и сейчас они уже в совокупности превышают 15% мирового ВВП, с лихвой перекрывая возможные квартальные просадки мирового ВВП.

По факту можно говорить о том, что, временно отключив сектор услуг, правительства, наконец, завершили 12-летний краткосрочный экономический цикл. Хотя с начала 2018 года глобальное производство замедлялось, глобальный сектор услуг продолжал поддерживать рост мировой экономики, уровни безработицы в развитых странах оставались низкими. В конце 2019 года центральные банки заявляли, что готовы поддержать рост глобальной экономики, но потребуются также бюджетные стимулы правительств. Сейчас мы видим, что разрывы уровней безработицы по факту состоялись, рецессия наступила. При этом на фоне вирусной инфекции запасы готовой продукции были распроданы, запасы для будущего производства, наоборот, сформированы с избытком. А правительства и центральные банки залили кризис новыми деньгами, обеспечив базу для будущего роста.

Что дальше? Стратегия инвестиций

В настоящее время сохраняются опасения, что осенью нас может ждать вторая волна пандемии, которая еще раз обрушит глобальную экономику и финансовые рынки. Например, «гонконгский грипп» после первой умеренной волны 1968/69 в некоторых странах привел к жертвам в 2-5 раз большим во время сезона 1969/70. Между тем, полученный опыт разных стран, в том числе Швеции и Южной Кореи, показывает, что введение тотальных ограничений в сервисной экономике и режимов самоизоляций при COVID может являться избыточной мерой. Ношение масок, массовые тестирования, оперативное выявление и изоляция заболевших, жёсткая изоляция групп риска могут быть достаточными действенными мерами при наличии достаточных медицинских фондов. Кроме того, появились статьи, что уже осенью этого года может стартовать начало вакцинации от COVID-19. В этом плане ждать повторения ручного выключения глобальной экономики осенью вряд ли стоит.

Принудительный характер выключения и включения глобальной экономики, а также масштабные денежные вливания со стороны правительств и центральных банков также позволяют надеяться на V-образный разворот. Точечная остановка некоторых сегментов сектора услуг в США привела к всплеску безработицы в этих сегментах рынка, в то время как в остальных секторах уровни безработицы изменились слабо. При этом зарплаты в США в апреле даже выросли на 4,3% м/м при взлете безработицы с 4,4% до 14,7%. Фактически можно говорить о том, что это произошло из-за того, что пострадали наиболее низкооплачиваемые сегменты на рынке труда. Работники в этих сегментах будут в ближайшие месяцы получать повышенное пособие по безработице, и для их привлечения обратно на рынок потребуются дополнительные усилия. Как результат, вряд ли сейчас стоит говорить о глобальном дефляционном сценарии развития, особенно с учётом уже упавших цен на сырьё.

В текущих условиях мы продолжаем ожидать продолжения долгосрочного тренда к постепенному росту глобальной инфляции активов за счёт непропорционального роста доходов. На длинных горизонтах могут быть интересны проинфляционные активы – акции, недвижимость, отчасти товарные активы. При этом в текущей ситуации акции роста (growth) в США могут начинать терять свои позиции перед акциями стоимости (value). Европейские акции могут представлять повышенный интерес для инвесторов именно с точки зрения повышенных дивидендов в устойчивых историях стоимости. Кроме того, пара EUR/USD вновь становится интересной для покупки: кроме стабильного перевеса по счёту текущих операций Европа, наконец, может выигрывать у США и по финансовому счёту. При этом консенсус-прогнозы указывают, что уже в 2021 году темпы роста европейской экономики могут вновь в моменте обыгрывать американские.

Возврат к тенденциям роста инфляции активов в зоне доллара и перезапуск мировой экономики могут вновь усилить интерес глобальных инвесторов к развивающимся рынкам. При этом основной спрос может прийтись скорее на акции, хотя прямо сейчас также сохраняются возможности для сокращения кредитных спредов в еврооблигациях. Показавшие минимумы с 1999 года цены на нефть могут продолжить динамичное восстановление на ожидании возврата рынка «черного золота» к дефициту уже в июне. В условиях сохранений ожиданий долгосрочного усиления инфляции и реальных отрицательных ставок в зоне доллара мы предпочитаем иметь позицию в золоте как традиционном хедже от инфляционного разгона.

Цены на российские рублевые облигации уже вновь переписали максимумы года на более низкой инфляции и опасении более активного снижения ставок Банком России. Между тем, потенциал дальнейшего снижения доходностей здесь мы видим довольно ограниченным. Сохраняющиеся высокие реальные (за вычетом инфляции) доходности и потенциальный upside по курсу рубля могут продолжать привлекать зарубежных инвесторов в этот сегмент рынка, но для российских резидентов интерес скорее будут представлять отдельные корпоративные истории.

Российский рынок акций может оставаться в фокусе повышенного внимания. Форвардная дивидендная доходность корзины акций индекса МосБиржи продолжает находиться выше 7%, продолжая впервые в российской новейшей истории быть выше доходностей ОФЗ и рублевых депозитов. Хотя будущие прибыли акций российской нефтянки всё еще остаются в подвешенном состоянии, на российском рынке акций сохраняется достаточное количество акций с понятными и предсказуемыми повышенными дивидендами, а также ряд привлекательных историй роста. Возврат российской экономики к ускорению темпов роста ВВП после провала может также в моменте стимулировать фронтальный рост бумаг.