Рубль остается уязвимым на фоне угроз ужесточения антироссийских санкций и нарастания кризисных явлений на развивающихся рынках. На предстоящем заседании Совету Директоров Банка России предстоит принять решение о сохранении ключевой ставки на неизменном на уровне -7,25% или ее повышении впервые с 2014 года. Ситуация значительно изменилась со времени предыдущего заседания Банка России в конце июля. За это время рубль ослаб на 12% по отношению к доллару США, инфляция ускорилась с 2,5% до 3,1%, доходность 10-летних государственных облигаций выросла с 7,8% до 9,3%. Накануне глава Банка России отметила, что видит значительное число факторов в пользу сохранения ключевой ставки без изменений, в то время как отдельные факторы поднимают вопрос о ее повышении. Мы считаем, что у Банка России по-прежнему сохраняется запас терпимости, позволяющий, по крайней мере сейчас, избежать повышения ставки. При этом ситуация на валютном рынке остается достаточно волатильной, и динамика рынка оставшейся части недели может значительно повлиять на решение ЦБ.

Ослабление рубля представляет собой серьёзный вызов для Банка России, поскольку повышаются риски роста инфляции. С начала года курс национальной валюты по отношению к доллару США снизился на 18%. Около половины этого снижения обусловлено обесценением валют развивающихся рынков, которые в настоящий момент переживают тяжелые времена. Оставшаяся половина объясняется развитием темы антироссийских санкций, которая еще очень далека до завершения. На прошедшей неделе новые данные расследования по “делу Скрипалей” повысили риски ужесточения санкционного давления, в том числе со стороны Европы. На другом берегу Атлантики американские сенаторы становятся все более уверенными во мнении, что санкции в отношении нового суверенного долга РФ в сочетании с ужесточением ограничений для российских олигархов станут самыми болезненным для России. При этом негативный побочный эффект для экономики США будет минимальным. Очевидно, что на этом фоне рубль останется уязвимым еще какое-то время. Российская валюта может довольно эмоционально реагировать на новости о введении дополнительных санкций, заметно превышая текущий уровень 70 рублей за доллар. На наш взгляд, незначительное повышение ключевой ставки Банком России вряд ли окажется действенным инструментом, ограничивающим давление на рубль, так как основным фактором ослабления выступает выход иностранных инвесторов с российского долгового рынка ввиду рисков новых санкций. Учитывая, что возможности Банка России поддержать рубль в этих условиях крайне ограничены, решение поднимать или не поднимать ставку, скорее всего, будет приниматься на основании прогноза по инфляции.

Ряд факторов повышает проинфляционные риски. 

В начале 2019г. с 18% до 20% повышается НДС, что автоматически добавляет 1.2 пп к инфляции.

Цены на моторное топливо, резко подскочившие в мае (+7.7%), привели к росту инфляционных ожиданий до уровня около 10% (против 7.8% в апреле и 8.6% в мае). Временное снижение акцизов на бензин и дизельное топливо позволило избежать более существенного роста цен. Однако запланированное восстановление акцизов с 1 января 2019г. (ставка акциза вырастет на 50%), может повлечь за собой рост цен на бензин и дизельное топливо на порядка 10% в 2019г.

Эффект переноса валютного курса может ускориться в ближайшие месяцы. Как видно, апрельское ослабление рубля на 5% по отношению к бивалютной корзине (45% евро и 55% долларов) оказало достаточно скромный эффект на потребительские цены. Мы полагаем, что с учетом сдержанного спроса многие компании предпочли не переносить бремя ослабления рубля на покупателей, сохранив цены на прежнем уровне, сократив при этом рентабельность своего бизнеса. В то же время с начала марта падение национальной валюты составило уже 15% и такой масштаб снижения будет в большей степени переноситься компаниями на потребительские цены. Влияние динамики валютного курса на инфляцию рискует увеличиться.

Принимая во внимание вышеперечисленные риск-факторы мы прогнозируем повышение инфляции до уровня выше 5.5% по итогам 1 квартала 2019г. Пока данный инфляционный всплеск представляется временным с последующим возвратом инфляции к 4.7% к концу 2019 г. Временный характер ускорения инфляции выступает основным аргументом против повышения ставки на ближайшем заседании. Более того, участники валютного рынка в настоящий момент при приятии решений исходят из худшего варианта развития событий в части антироссийских санкций. Однако “жесткий” сценарий санкций может и не материализоваться, позволив рублю восстановиться до уровней около 67 рублей за доллар. На наш взгляд, прежде чем поднять ставку, Банк России, скорее всего, дождется появления более конкретной информации по санкциям и будет пристально наблюдать за инфляционными ожиданиями. Учитывая непредсказуемость реализации геополитических рисков, мы не исключаем возможность проведения внеплановых заседаний Банком России.

Одновременно с этим ожидаем, что по итогам предстоящего заседания Банк России заметно ужесточит свою риторику в пресс-релизе, указав на возможность ужесточения монетарной политики в предстоящие месяцы. Также пристальное внимание будет приковано к пресс-конференции Председателя ЦБ, в ходе которой, вероятно, будет предпринята попытка успокоить рынок. В частности могут быть озвучены отдельные детали и имеющийся инструментарий для поддержания финансовой стабильности в случае введения дополнительных санкций. Банк России также продолжит пристально наблюдать за динамикой денежного рынка, где до настоящего момента рублевая ликвидность активно поглощалась, сокращая возможность для спекуляций против рубля.

По итогам заседания Банк России должен опубликовать обновленный прогноз по инфляции, который позволит оценить до какого уровня инфляции Банк России будет проявлять терпение и воздержится от ужесточения денежно-кредитной политики.