Во вторник, 25 февраля, курс доллара опустился до отметки 86,58 рублей – это минимум с августа 2024 года. На российском валютном рынке в феврале создалась уникальная ситуация «переукрепления» курса рубля. Bloomberg назвал российский рубль самой успешной валютой на развивающихся рынках с начала года.

Мы полагаем, что это усиление российской валюты стало следствием сразу нескольких факторов:
Максимальные цены на российское экспортное сырье в начале года.
Надежды на урегулирование геополитического конфликта в Украине с ожиданиями последующего снятия внешних санкций.

На пользу курса рубля играют сделки кэрри-трейд по паре юань-рубль на фоне высоких ставок по рублям и низких по юаням.

Возможно, что усиление рубля является следствием возврата валюты во внутренний контур, поскольку после 27 февраля 2025 года внешние валютные счета ряда ВИНК в долларах заблокируются.

Учитывая приход Трампа и начало переговоров США и РФ односторонняя ставка на ослабление рубля, исходя из ухудшения торгового баланса, может оказаться не таким однозначным решением, как при Д. Байдене.

Вероятно, что в случае частичной нормализации отношений с Западом, возможен приток капитала в Россию и укрепление рубля. Однако пока нет ясности об окончательных итогах переговоров, и пока можно говорить только об эмоциональной реакции участников рынка на новости.

В начале января 2025 года США объявили о запуске блокирующих санкций в отношении крупнейших российских ВИНК, а также меры против отдельных добывающих проектов, флота, страховых компаний. В SDN List включены прежде всего «Газпром нефть» и «Сургутнефтегаз». К санкциям против этих двух компаний присоединилась и Великобритания. OFAC выпустила традиционные в таких случаях лицензии на сворачивание операций с «Газпром нефтью» и «Сургутнефтегазом» и выход из их ценных бумаг на срок до 27 февраля 2025 года (такой же дедлайн – у британской лицензии).

Возможно, что сейчас мы видим перевод валюты с внешних счетов этих компаний во внутренний контур и продажу ее за рубли, поскольку почти все крупные российские банки оказались под санкциями, а хранение валюты на иных счетах зачастую сопряжено с ненужными дополнительными издержками. Если после 27 февраля мы увидим остановку укрепления рубля и коррекцию, то эта версия может подтвердиться.

Большинство вышеуказанных факторов довольно краткосрочны. Поэтому мы полагаем, что текущее усиление курса рубля имеет неустойчивый характер. Также не в пользу крепкого курса рубля играет низкие показатели счета текущих операций на фоне январских санкций США против российской нефтяной отрасли. Плюс к этому, высокий дефицит бюджета при крепком курсе затрудняет сведение баланса РФ к плановым показателям.

В бюджет России на 2025 год заложены нефтегазовые доходы на уровне 10,9 трлн рублей при среднегодовой экспортной цене нефти $69,7 за баррель и среднегодовом курсе доллара 96,5 рублей. Сейчас цена российской нефти около $62 и курс доллара снизился до 87 рублей. Это очень неприятное сочетание для правительства, у которого в начале года очень сильно выросли расходы. В этом случае сбалансировать нефтегазовые доходы может более слабый курс рубля. Поэтому в перспективе весны-лета мы ожидаем увидеть процесс нового ослабления курса рубля.

По нашей оценке, курс доллара должен находиться ближе к 100 рублям с учетом ситуации с торговым балансом РФ и счетом текущих операций. В такой ситуации покупка доллара при курсе ниже 90 рублей в этом году может показать неплохую доходность. Стремительный рост свободной массы рублей, напечатанных за последние три года, со временем должен трансформироваться в более слабый курс рубля, поскольку параллельно с этим мы не видим позитивной динамики в структуре торгового баланса РФ. Восстановление курса доллара в район 105-107 рублей к концу этого года вполне реалистичный сценарий.

Если тенденции укрепления рубля, замедления инфляции и снижения инфляционных ожиданий окажутся устойчивыми, они могут приблизить момент начала снижения ключевой ставки. Инфляция в России пока остается у многолетних максимумов, однако в начале года наметилась стабилизация инфляционного импульса. При этом все компоненты устойчивой инфляции в России продолжают рост, не демонстрируя снижения.

Поскольку значительного снижения инфляции в России пока не прослеживается, а расходы на военные нужды в 2025 году запланированы на еще более высоком уровне, чем в 2024 году, то инфляционные ожидания останутся высокими и можно ждать, что ЦБ РФ пока оставит ключевую ставку на прежнем уровне (21%) на ближайшем заседании.

Мы полагаем, что фактор продажи валютной выручки будет оказывать некоторое позитивное влияния на курс рубля в конце февраля, однако текущие нормативы обязательной продажи валюты экспортерами относительно невысокие. Пик налоговых платежей в этом месяце приходится на 25 и 28 февраля. Для этих целей компании-экспортеры продают иностранную валюту, что временно увеличивает ее предложение.

Фактор операций Минфина по продаже-покупке валюты на внутреннем рынке также не должен привести к существенному влиянию на курс рубля. Напомним, что в период с 7 февраля по 6 марта Минфин ежедневно покупает валюту и золото в эквиваленте 3,3 млрд рублей в день. Но вместе с этим, ЦБ ежедневно до конца первого полугодия 2025 году продает юани на сумму 8,86 млрд. В результате объем нетто-продажи юаней со стороны финансовых властей в этом месяце вырос до 5,56 млрд рублей в день. В условиях внешних ограничений это добавляет валютной ликвидности на рынке. Если в марте чистые продажи валюты сохранятся, это будет благоприятным фактором для курса рубля.

Совершенно очевидно, что укреплению курса рубля способствует профицит валютной ликвидности.

«Текущий курс 88 рублей за доллар более крепкий, чем мы ожидали, исходя из платежного баланса» – заявил глава Минэкономразвития Решетников.

Инфляция в России уже достигла 10% в годовом выражении, и Минэкономразвития признало, что его прогноз инфляции на 2025 году уже 4,5% неактуален. В ближайший месяц ведомство собирается презентовать обновленный прогноз социально-экономического развития России на этот год, который в апреле предстоит утвердить правительству.

Текущее усиление национальной валюты в правительстве не поддерживают. Так, глава Минэкономразвития заявил, что крепкий рубль создает проблемы.

«Например, для российской угольной отрасли, которая находится в глубоком кризисе, крепкий рубль стал «новой угрозой» – сказал министр.

Также он отметил, что курс рубля сейчас завышен по отношению к прогнозным значениям. А ценовые изменения курса рубля Министр объяснил «разрушением биржевого механизма».

Излишне крепкий рубль привел к тому, что рублевая цена российской нефти опустилась ниже уровня, заложенного в федеральный бюджет 2025 года. Это может подтолкнуть власти к принятию мер, направленных на нормализацию курса рубля. Инструментов для регулирования укрепления рубля у Минфина достаточно, поэтому в случае необходимости этот перекос может быть легко исправлен. Но как видим, сейчас излишнее укрепление рубля не воспринимается властями как большая проблема. А главное, что ни правительство, ни Центробанк не заявляют о причинах столь сильной динамики национальной валюты.   

24 февраля, в третью годовщину начала военных событий в Украине, ЕС принял 16 пакет санкций против России. Помимо 48 физических и 35 юридических лиц в него вошли санкции против 74 судов, входящих в «теневой» флот России. Плюс к этому, в рамках новых ограничений от международной системы SWIFT были отключены еще 13 региональных банков. Также ЕС запретил операции с российскими портами и аэропортами, которые используются для обхода потолка цен на нефть и перемещения комплектующих для беспилотников и ракет. Со своей стороны, Великобритания тоже ввела крупнейший пакет антироссийских санкций. Ограничения вводятся против российских бизнесменов, судов теневого флота, а также компаний и банков из третьих стран, связанных с Россией.

Таким образом, санкционное давление на Россию сохраняется, поскольку военные действия на востоке Украины остаются в горячей фазе. По нашему мнению, новый пакет санкций не должен вызвать сильных ценовых движений по курсу рубля, поскольку объемы внешней торговли РФ несмотря на все ограничения и запреты остается примерно на прежних уровнях.

Резюмируя все вышесказанное можно сказать, что в начале года мы увидим уникальное сочетание сразу нескольких факторов, которые толкают курс рубля на укрепление. Пока мы не видим фундаментальных оснований ждать сильного среднесрочного усиления курса доллара. Для продолжения укрепления российской валюты необходим либо рост притока капитала, либо значительное увеличение экспорта, однако экспорт в последние месяцы стагнирует. Поэтому мы полагаем, что избыточное укрепление рубля в начале года – временный фактор. Тем не менее, судя по графику, пара доллар-рубль может в ближайшее время опуститься на поддержку в районе 85,0-84,5 рублей (-2,5% с текущих уровней) – ранее здесь были ценовые минимумы июня-августа 2024 года.