Компания ViacomCBS предоставила ежеквартальные финансовые результаты. Выручка за квартал выросла на 13% год к году до отметки в $6,6 млрд, что на $40 млн выше консенсус-прогноза. В то же время чистая прибыль на акцию оказалась хуже ожиданий и составила $0,69 против консенсуса в $0,8. Выручка от стриминга в первый раз превысила отметку в $1 млрд за квартал благодаря росту доходов от подписки на Paramount+/Showtime OTT, а также увеличению рекламных доходов от PlutoTV.

Аудитория сервиса Paramount+ выросла на 4,3 млн и достигла отметки в 47 млн (ожидалось 45,9 млн). Рост выручки от платного стриминга год к году составил 79%. Менеджмент отметил, что рост пользовательской аудитории Paramount+ был за счет выхода на сервисе фильмов «Тихое место 2», «Щенячий патруль» и возвращения трансляции игр НФЛ и УЕФА (1/3 пользователей Paramount+ в США смотрят спортивные передачи). Также рост количества пользователей поддержал запуск сервиса в Латинской Америке, Австралии и Канаде. Напомним, что в платный стриминг кроме сервиса Paramount+ входит еще и сервис Showtime OTT.

Выручка сегмента «Телевещание» (в него входит стриминговый сервис Paramount+) выросла на 24% год к году до отметки в $2,9 млрд (на 4% выше ожиданий). Рекламная выручка выросла на 2% год к году до уровня $943 млн, а нерекламная выручка на 4% до $698 млн. Выручка от лицензирования контента выросла на 79% и составила $893 млн. Остальной вклад в рост сегмента пришелся на стриминг (Paramount+), который принес $390 млн. Скорректированная OIBDA снизилась на 21% год к году из-за роста инвестиций в производство контента для Paramount+.

Мы полагаем, что к концу года число пользователей Paramount+ вырастет c 47 до 52 млн и видим прогноз менеджмента в 65-75 млн к концу 2024 года весьма консервативным. Мы считаем, что планку в 70 млн подписчиков сервисы компании смогут преодолеть уже по итогам 2022 года. Рассмотрим драйверы для этого. Во-первых, на 4 квартал намечен релиз дебютного эксклюзивного для Paramount+ полнометражного мультфильма по мультсериалу «Южный парк», затем в декабре выйдет второй мультфильм. Вторым драйвером мы видим новое соглашение компании с T-Mobile, согласно которому T-Mobile будет предоставлять в рамках своего пакета услуг связи доступ к стриминговому сервису Paramount+ Essential (версия с рекламой). От этого соглашения мы видим максимально возможный приток новых пользователей в размере 9 млн.

Третьим драйвером мы видим партнерство с Comcast. Компании подписали контракт на создание совместного стримингового сервиса в Европе – SkyShowtime. Также в рамках другого соглашения с Comcast пользователям Sky будет предоставлена возможность покупки корзинного предложения с Paramount+ в странах, где не будет SkyShowtime.

В сегменте «Кабельное ТВ» выручка кабельного бизнеса (в него входит PlutoTV и Showtime OTT) увеличилась на 13% год к году и составила $3,5 млрд (на 1% выше ожиданий). Рекламная выручка сегмента выросла на 6% до отметки в $917 млн. Выручка от подписки на кабельные каналы увеличилась на 1%, составив $1,4 млрд. Выручка от стриминга увеличилась на 53% ($689 млн). Доходы от лицензирования увеличились на 23% год к году до $448 млн. Скорректированная OIBDA увеличилась на 5% год к году.

Что касается традиционного кабельного бизнеса, мы отмечаем, что уже несколько кварталов подряд отток пользователей с услуг кабельного ТВ сильно замедлился и в 1-2 квартале 2021 года он находился в районе -1-2%, в то время как большая часть инвестдомов ожидала отток в районе 6-8% в год (мы ожидали отток 7%). В то время как негативные прогнозы по оттоку не реализуются, мы наблюдаем рост выручки на подписчика за счет обновления по более высоким ставкам новых контрактов с дистрибьюторами кабельного ТВ, что нивелирует отток пользователей и подтверждается ростом выручки от данного бизнеса на 1% в 3 квартале год к году. Также мы видим тенденцию на уход кабельного бизнеса в диджитал формат за счет развития таких сервисов, как Hulu Live TV, YouTube TV и других. Мы продолжаем сохранять консерватизм и прогнозируем отток пользователей на 7% в год вплоть до 2027 года, но отмечаем, что в будущем прогноз может быть пересмотрен в положительную сторону. Также мы ожидаем снижение выручки от рекламы на кабельных каналах с темпом в 5% в год.

В то же время мы видим потенциал PlutoTV и полагаем, что рост его выручки полностью перекроет возможное снижение выручки традиционного кабельного бизнеса. Количество активных пользователей, спонсируемого рекламой стримингового сервиса PlutoTV выросло до 54,4 млн (ожидалось 55,6 млн), а выручка от него увеличилась на 99% год к году. По нашему мнению, выручка от сервиса по итогам 2021 года превысит $1,2 млрд, а по итогам 2022 года $1,5 млрд, что с учетом мультипликатора M&A транзакций по AVOD сервисам в размере 3,4x дает оценку PlutoTV в размере $5,25 млрд (13% капитализации компании). Если брать мультипликаторы Roku, то оценка PlutoTV будет равна $13,9 млрд (36% капитализации). Также сохраняется потенциал для роста ARPU, который сейчас составляет $2, в то время как у Hulu аналогичный показатель равен $7.

Выручка сегмента «Киностудия» снизилась на 2% год к году до уровня $580 млн. Выручка от кинопроката составила $67 млн. За аналогичный квартал прошлого года было $6 млн, но тогда не было значимых фильмов от компании в кинопрокате. В этом квартале выручка от лицензирования составила $513 млн, что на 1% ниже ожиданий. До конца года ожидается только премьера фильма «Клиффорд», поэтому мы не ожидаем значимого вклада сегмента в общую выручку этого года. А вот на следующий год были перенесены ряд потенциальных блокбастеров («Миссия невыполнима 7», новая часть «Трансформеров» и «Топ Ган: Маверик»), что может дать хорошую выручку (по нашим оценкам $866 млн после выплаты доли кинотеатрам) от кинопроката и в дальнейшем от лицензирования этого контента другим стриминговым сервисам.

Компания закончила квартал с $4,8 млрд денежных средств и $17,7 млрд долга. Чистый долг на конец квартала составил $12,9 млрд, что представляет собой 2,5x Чистый долг/EBITDA. Долговая нагрузка компании подошла к комфортному уровню и не должна вызывать опасения относительного роста стоимости заимствования на фоне ужесточения монетарной политики ФРС.

Начиная с отчетности за 1 квартал 2022 года (публикация будет в мае 2022 года) компания изменит структуру сегментов в отчетности и будет отчитываться в рамках трех сегментов – стриминг, киностудия и традиционное медиа (телевещание и кабельный бизнес). Новая структура, по нашему мнению, подчеркнет недооценку компании, так как будет дана большая детализация по стриминговому бизнесу.

Таким образом, по итогам отчетности мы не меняем нашего позитивного взгляда на компанию и сохраняем рекомендацию «покупать». Тем не менее мы понижаем целевую цену с $67 до $63,5 (потенциал роста 78%) на инвестиционный горизонт 1 год на фоне снижения вероятности поглощения компании с 20% до 10%, переноса фильмов киностудии на более поздний период, а также за счет более консервативного подхода в оценке операционных затрат в сегменте «Кабельное ТВ». Как итог, мы считаем ViacomCBS одной из лучших идей в секторе по соотношению потенциальная доходность/риск.

Может быть интересно: Какие перспективы у акций Zynga